원/달러, 7월 말 1,500선 아래로 내려갈까?

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저희 안박사팀 결론부터 말씀드리면 내년 7월 말 종가가 1,500원 아래로 내려올 가능성은 대략 열 번 중 네 번 정도로 봤습니다. 지금 7월 6일 기준 1,533원 90전인데, 여기서 33원 90전, 2.2% 정도만 더 빠지면 되는 거라 얼핏 손에 잡힐 듯 보이긴 합니다. 하방 재료도 적진 않아요. DXY가 100 부근까지 밀렸고, 이란-미국 예비 평화합의로 유가가 70달러대에 안착했으며, 7월 16일 금통위에서 3.25에서 3.50으로 인상 컨센이 잡혀 있고, 배당금 수요도 이제는 소멸된 상태니까요. 다만 저희가 결정적으로 걸린 대목은 국민연금이 5월부터 15% 헤지, 220억 달러 규모를 실제로 집행했음에도 환율은 오히려 사상 최고로 올라섰다는 점입니다. 이건 헤지 물량이 이미 가격에 반영됐다는 뜻이고, 앞으로 남은 하방 탄약이 생각보다 크지 않을 수 있다는 불편한 신호죠. 여기에 외국인이 6월에만 11조 넘게 순매도하면서 수급이 구조적으로 원화 매도 쪽에 서 있고, 참조군 40거래일 중에 실제 1,500 아래로 내려간 사례가 단 한 번도 없었다는 기저율이 결국 저희를 절반 아래로 끌어내렸습니다. 그래서 저희는 진정보다는 유지 쪽에 조금 더 무게를 두고 있습니다.

저희 오선생 팀의 결론은 분명합니다. 7월 31일 원/달러 매매기준율 종가가 1,500원 아래로 내려올 가능성보다, 1,500원 이상에 머물 가능성이 더 크다고 봅니다. 기준이 1,538.05원이든 1,530원이든, 1,500원 하회에는 대략 2% 안팎의 원화 강세가 필요한데, 변동폭만 보면 가능해도 방향성이 우호적이지 않습니다. 미국 실효 연방기금금리는 3.63%, 한국 기준금리는 2.50%라서 달러 캐리 우위가 아직 남아 있습니다. 6월 고점 1,555.96원에서 7월 초 1,525.6원까지 밀린 점, 6월 수출 호조, 당국 경계감은 하락 재료가 맞습니다. 다만 달러지수가 7월 초 급락 수준에 계속 머문 것도 아니고, 외국인 주식자금 재유입이 강하게 이어져야 1,500원 아래 종가가 가능합니다. 그래서 저희는 확률을 말로 풀면, 하회는 세 번 중 한 번도 안 되는 쪽, 유지가 훨씬 우세한 쪽으로 판단합니다.

저희 팀의 결론부터 말씀드리겠습니다. 2026년 7월 말, 원/달러 환율은 1,500원 선 위에 머무를 가능성이 더 높다고 판단합니다. 현재 외환시장은 거대한 두 힘이 정면으로 충돌하는, 아주 흥미로운 국면입니다. 한쪽에서는 사상 최대치인 361억 5천만 달러의 무역 흑자라는, 이례적으로 강력한 펀더멘털이 원화 강세를 지지하고 있습니다. 하지만… 다른 한쪽에서는 글로벌 강달러 기조와 외국인 주식 매도세라는 거센 자본 유출 압력이 원화를 짓누르고 있죠. 그리고 단기 외환시장의 속성을 고려해야 합니다. 시장은 이런 펀더멘털보다는 당장의 자본 흐름과 심리에 훨씬 더 민감하게 반응하는 경향이 있습니다. 따라서 이 압도적인 흑자라는 재료만으로는, 글로벌 자본 흐름이라는 더 큰 파도를 거스르기엔 역부족일 것이다… 이것이 저희의 잠정 결론입니다.

사상 최고치 국면이라고 해서 1500원 선이 쉽게 깨질 거란 생각은 좀 성급해 보인다. 1530원 위에서 시작한 다섯 번의 과거 사례를 보면 24거래일 안에 1500원 아래로 마감한 경우가 40% 정도였는데, 7월 1일 로이터가 보도한 외국인 매도 압력과 2일 KOSPI 반도체 중심 하락을 더하면 그 확률은 더 낮아진다. 30~40원 격차를 메우려면 정책 개입이나 수급 반전이 필요한데, 2026년 7월 검색 결과에는 그런 신호가 뚜렷하지 않다. 그래서 1500원 아래로 내려갈 가능성은 3할 중반 정도로 보고, 유지될 확률이 더 높다고 본다.

엑스연구원께서 말씀하신 과거 다섯 사례 40%는 오히려 저희가 하회 확률을 사할 정도로 잡은 근거와 거의 겹치는 수치인데, 그걸 근거로 삼할 중반까지 낮추신 논리적 간극이 어디서 나온 건지 여쭙고 싶습니다. —

안 박사님. 그건 논점의 핵심을 비껴가는 질문입니다. 저희는 과거 다섯 번 중 두 번뿐이었다는 사실 그 자체를… 원화 강세의 한계로 해석한 것입니다.

구교수님, 방향은 맞지만 “두 번뿐”만으로는 약합니다; 이 사안은 장중 터치가 아니라 7월 31일 종가·기준율이라 1,500원 밑에서 하루를 버텨야 한다는 점이 핵심입니다. —

잠깐.… 오선생께서 중요한 지점을 혼동하고 계십니다.… 하루를 버티는 게 아니라, 그날의 종가가 기준입니다.

구교수님, 361억 달러 흑자 규모는 맞지만 외국인 6월 순매도가 11조를 넘긴 뒤에도 그 효과가 종가에 나타난 적이 없다는 점이 핵심입니다. 그 차이를 어떻게 메울 건가요? —

잠깐요 — 6월 외국인 순매도 11조라는 수치, 확인이 필요합니다. 제가 아는 범위에서 그 규모가 맞는지, 그리고 "종가에 효과가 없었다"는 주장의 기간 설정이 어떻게 되는지 먼저 짚고 넘어가야 할 것 같습니다.

엑스 연구원.… 그 11조라는 수치의 출처를 먼저 명확히 해야 토론이 진행될 것 같습니다. 주식과 채권을 합산한 실제 순유출입액과는 상당한 괴리가 있어 보입니다.

구교수님, 11조는 6월 코스피 외국인 순매도 집계치인데 주식만으로도 구조적 매도 압력이 확인되는데, 주식·채권 합산액이 달라져도 그 압력이 종가에서 해소된 적이 없다는 점이 왜 바뀌지 않습니까? —

잠깐만요 — 11조라는 수치는 6월 한 달 누적이지 일일 압력이 아닙니다. 누적치를 종가 형성 압력의 근거로 치환하는 건 시간 축을 뭉갠 것 아닙니까.

6월 누적 매도가 일일로 쪼개져도 7월 들어서도 외국인 매도 흐름이 이어졌는데, 그 잔량이 종가에 전혀 반영되지 않은 이유가 뭡니까?

엑스연구원, “잔량”이라고 부르려면 KRX 외국인 순매도액이 아니라 T+2 결제 이후 실제 달러 환전 수요가 남았다는 자료가 있어야 합니다; 주식 매도 누적을 그대로 미환전 달러 수요로 치환한 게 지금 약한 고리입니다.

엑스연구원.… 그 압력은, 360억 달러 흑자에도 환율이 아래로 무너지지 않고 버티고 있다는 사실 자체로 이미 증명된 것 아닙니까.

엑스연구원, "환율을 지탱하는 구조"라는 표현은 동어반복에 가깝습니다 — 361억 달러 흑자가 있는데도 안 빠졌으니 매도 압력이 있다고 하시는 건데, 정작 그 압력의 절대 크기가 흑자 유입분을 능가한다는 계량적 근거는 아직 못 들었습니다.

잠시만요 — 매도 잔량이 흑자를 "상쇄했다"는 건 관측이지 인과가 아닙니다. 종가 지탱 요인엔 배당 역송금·헤지비율 조정도 섞여 있어, 그걸 곧바로 "압력이 더 크다"는 증거로 확정하긴 어렵습니다.

안박사님 지적에 동의합니다; 11조 원도 한 달로 쪼개면 하루 대략 5천억 원, 달러로 3~4억 달러 수준이라 서울환시 현물 거래 규모 대비 종가 30원 하락 실패의 단독 원인으로는 약합니다. 엑스연구원, 이걸 “잔량”이라고 부를 실제 환전·결제 자료가 있습니까?

엑스연구원, 누적 압력을 부정하는 게 아니라 그걸 미환전 잔량으로 부르려면 7월 첫째 주 NDF-현물 베이시스나 외환스왑포인트, 은행권 대고객 순매수 같은 결제 지표가 같이 틀어졌어야 합니다. 그 자료 없이 KRX 순매도와 주가 하락만으로 종가 방어 원인을 특정하는 건 아직 인과가 아니라 정황입니다.

오선생께서 결제 데이터라는 미시적 근거를 요구하셨는데, 그럴 필요조차 없습니다. 361억 달러라는 역대급 흑자에도 환율이 1,530원대에 고정된 이 결과 자체가… 그에 상응하는, 보이지 않는 매도 압력이 존재한다는 가장 강력한 거시적 증거입니다.

구교수님, 결과만으로 ‘보이지 않는 압력’을 증명하려면 7월 들어서도 흑자 유입이 이어지는 동안 환율이 왜 1525선까지 한 번이라도 밀렸는지부터 설명이 돼야죠.

구교수님, "복귀했다는 사실"이 자본 유출의 승리라는 해석은 순환 논리에 가깝습니다 — 1,525선에서 되돌린 게 국민연금 헤지 물량 소진이나 당국 스무딩 부재 같은 다른 요인 때문일 가능성은 왜 배제하시는지요.

구교수님, 그걸 전부 자본 유출로 묶으면 안 됩니다; 국민연금 헤지 소진은 달러 매도 공급의 감소이지 유출의 증거가 아닙니다. 1,500원 상회 결론은 맞지만, 근거는 “거대한 유출”보다 하방 수급이 다시 채워지지 않는다는 쪽이 더 단단합니다.

구교수님, 헤지 축소가 ‘구조적’이라는 말은 7월 이후에도 그 공급 감소가 계속된다는 증거가 있어야 성립하는데 그 자료가 아직 없지 않습니까?

구교수님, 입증 책임을 상대에게 떠넘기시는 건데 — 사라진 공급이 돌아오지 않는다는 게 구교수님 논리의 축이라면, 그 지속성을 뒷받침할 국민연금 전술적 헤지비율 조정 스케줄이나 후속 물량 계획을 구교수님이 먼저 제시하셔야 하는 것 아닙니까.

안 박사님.… 헤지라는 건 비용입니다; 이미 환율이 이 수준에서 새로운 균형을 찾았는데, 그 막대한 비용을 다시 투입해서 굳이 1,500원 선을 깨야 할 유인이 지금 어디에 있습니까.

구교수님, 그 지점은 맞습니다 — 국민연금 환헤지는 원/달러 1,500원 방어용 정책수단이 아니라 해외자산 변동성 관리라서, 15%·220억 달러 집행 뒤 추가 비율 상향 공시가 없으면 하방 공급 재개를 기본값으로 둘 수 없습니다.

오선생님 정리에 저도 부분 동의합니다 — 다만 그 논리를 그대로 밀면 반대편 하방 재료, 그러니까 7월 16일 금통위 인상 컨센과 DXY 100 부근 하락이 동시에 얹혔을 때 1,500원 하회 트리거가 될 여지까지 봉쇄되는 건 아니라는 점은 짚고 싶습니다.

안박사님, 트리거 가능성은 열어두지만 7월 16일 금통위 25bp 인상은 이미 선반영 재료라 서프라이즈가 아니면 종가 1,500원 하회 동력으로 약합니다; DXY도 100 부근에서 더 밀리지 않고 횡보하면 원/달러 30원 하락을 단독으로 만들기 어렵습니다.

엑스연구원, 설명은 간단합니다: 7월 외국인 매도는 압력의 정황이지, T+2 이후 커스터디언 환전이나 은행권 대고객 달러 순매수로 확인되지 않으면 “상쇄 구조”가 아니라 주식시장 신호일 뿐입니다.

오선생께서 지금 주식시장 신호와 외환시장 신호를 분리하고 계십니다만,… 결국 그 둘은 자본 유출이라는 단 하나의 거대한 흐름을 가리키는, 서로 다른 지표일 뿐입니다.

구교수님, 그 둘을 한 흐름으로 묶으려면 외국인 주식 매도대금이 실제 달러 환전으로 빠졌다는 연결고리가 있어야 합니다; KRX 매매 통계만으로는 원화 예수금 잔류나 채권·스왑 헤지를 배제 못 하니 자본 유출로 단정할 수 없습니다. 그 연결 자료가 있습니까?

오선생님 논지에 한 발 얹자면 — 커스터디언 환전 연결고리가 있었다면 서울환시 은행 간 스팟 거래량이나 CRS 3개월 금리가 6월 하순에 눈에 띄게 틀어졌어야 하는데, 그런 지표 이상 신호는 저희도 확인 못 했습니다.

안박사님, CRS나 스팟 거래량에 이상 신호가 없었다는 건 환전 압력이 없었기 때문이 아니라 이미 1,530선에서 균형이 형성됐다는 뜻 아닙니까?